Chứng khoán Yuanta và VCBS vừa có báo cáo đánh giá CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (HoSE: PNJ) với cùng khuyến nghị Mua.

Dư địa tăng trưởng của ngành trang sức tại Việt Nam vẫn còn rất lớn

Theo báo cáo Xu hướng Nhu cầu vàng của World Gold Council, Việt Nam đứng trong top 10 thị trường tiêu thụ vàng toàn cầu và là thị trường lớn nhất Đông Nam Á.
Quy mô tiêu thụ của thị trường Việt Nam ước tính đạt 55.5 tấn vàng năm 2023, trong đó tập trung chủ yếu vào vàng miếng. Thị trường vàng trang sức hiện còn nhỏ (~15,1 tấn/năm) tuy nhiên đã có mức phát triển mạnh mẽ trong 10 năm qua khi thu nhập của người dân tăng và xu hướng chi tiêu cho các mặt hàng xa xỉ phẩm tăng trưởng.
Chứng khoán Vietcombank (VCBS) cho rằng hai yếu tố này sẽ tiếp tục là động lực tăng trưởng và chuyển dịch từ vàng miếng truyền thống sang vàng trang sức (GDP/ng ~ 7,500 USD 2030F, CAGR 2023 – 2030F = 8,3%).

 Nhu cầu vàng/người tương quan với thu nhập trung bình theo quốc gia

Lợi nhuận PNJ tăng trưởng đều đặn nhờ chiến lược mở rộng và tăng trưởng doanh thu/cửa hàng 
Theo ước tính của VCBS, PNJ có thể tiếp tục mở rộng hệ thống bán lẻ lên tới 550-600 cửa hàng trên toàn Việt Nam, tăng 200 cửa hàng so với cuối T12/2023 trong 5 năm tới.
Với chiến lược mở rộng thận trọng của PNJ, chúng tôi ước tính mỗi năm doanh nghiệp có thể mở mới 35 – 40 cửa hàng, chủ yếu tập trung tại các tỉnh phía Bắc như Bắc Ninh, Hà Nam, Hà Nội, Nam Định, Thái Bình, Vĩnh Phúc,... Đây là các tỉnh có số lượng cửa hàng trong tương quan với sức mua và mật độ dân số còn ở mức thấp, trong khi nhu cầu mua sắm các sản phẩm xa xỉ đang có xu hướng ngày càng gia tăng.
VCBS cho rằng thị trường này sẽ là yếu tố chính thúc đẩy tăng trưởng cho PNJ trong giai đoạn 2024 - 2028.
Trong các năm qua, PNJ đã liên tục tăng trưởng doanh thu/cửa hàng nhờ việc tái cấu trúc (mô hình Shop-in-shop), mở rộng tệp khách hàng và sản phẩm mới. 
Đến cuối năm 2023, PNJ chỉ còn duy trì mô hình cửa hàng PNJ Gold (393), Style by PNJ (5 CH), CAO (3 CH) trong khi đóng hoàn toàn mô hình PNJ Art và PNJ Watch. 
Trong tương lai, VCBS cho rằng xu hướng tích hợp sẽ tiếp tục xảy ra với cửa hàng hiện hữu tại các thành phố lớn giúp tập trung khách hàng và tăng trưởng doanh thu/cửa hàng. 
VCBS ước tính tăng trưởng doanh thu cửa hàng cũ (SSSG) sẽ đạt khoảng lần luượt 9%/10% trong 2 năm 2024F/2025F dựa trên giả định doanh thu/CH hồi phục dần về mức đỉnh 2022.
Đối với cửa hàng mới, xu hướng mở sẽ tập trung tại các thành phố Tier 2 theo size nhỏ hơn. Thời gian hòa vốn đối với mô hình này theo ban lãnh đạo chia sẻ khoảng 2 năm, với doanh thu hòa vốn khoảng 4 tỷ đồng trước khi tăng trưởng theo SSSG như các cửa hàng khác. 
Ngoài ra tại một số địa phương, mô hình cửa hàng flagship cũng đang được thí điểm nhằm tăng tính nhận diện thương hiệu cho PNJ, điển hình như PNJ Next tại TP Huế. Dự phóng tăng trưởng doanh thu trung bình/cửa hàng trong các năm sắp tới của PNJ được trình bày như đồ thị dưới đây.

Doanh thu trung bình/CH dự phóng theo năm

VCBS đánh giá cao PNJ vì khả năng linh hoạt thay đổi trong khó khăn, phát triển năng lực cốt lõi để chờ đợi bứt phá.
Cụ thể, PNJ mở mới 36 cửa hàng trong năm 2023 trong bối cảnh nhiều đối thủ cạnh tranh thu hẹp, tập trung chủ yếu tại các tỉnh miền Trung và miền Bắc.
Thành công lớn nhất của PNJ đến từ việc mở rộng được tập khách hàng mới (+ 17% yoy) dù sức mua toàn thị trường sụt giảm (average ticket size -20% yoy), là thế hệ trẻ tại các tỉnh nông thôn phía Bắc. Đây là thị trường duy trì được sức mua tốt nhất trong 3 miền, cũng là thị trưởng PNJ còn nhiều dư địa để phát triển khi số cửa hàng tại khu vực ĐB Sông Hồng, miền núi phía Bắc và Bắc Trung Bộ còn thấp.
Thay đổi cơ cấu sản phẩm hàng bán, tăng tỷ trọng hàng có margin cao để bù đắp một phần doanh thu thuần giảm.

 Tóm lại, VCBS khuyến nghị Mua PNJ với giá mục tiêu 110.060 đồng/cp, tương đương với P/E mục tiêu đạt 16x dựa trên triển vọng tích cực của sức mua ngành trang sức hồi phục và tăng trưởng cửa hàng offline.
Còn Chứng khoán Yuanta cũng khuyến nghị Mua với giá mục tiêu 12 tháng là 90.100 đồng/cp. Yuanta cho rằng đợt bán tháo gần đây là do giá vàng trong nước sụt giảm trước Ngày Thần Tài (19/2). Giá vàng SJC đi ngang mặc dù giá vàng thế giới đã tăng +1,3% kể từ đó.
Tuy nhiên, bán lẻ trang sức là mảng kinh doanh chủ lực của PNJ, giá sản phẩm được niêm yết và không biến động theo diễn biến giá vàng hàng ngày. Vì vậy, Yuanta xem đây là cơ hội để nhà đầu tư tích lũy cổ phiếu PNJ.

Minh An